Carta 170Março 2019

Economia

Dessa vez é diferente

A cada novo dado da economia brasileira que é divulgado, podemos sentir a sensação de frustração, em especial no mercado financeiro, e que se materializa nas expectativas de crescimento para 2019. Desde a eleição de 2018, a mediana das projeções de PIB para esse ano caiu de 2,50% para 1,98%. Uma parte desse sentimento pode ser explicada pelo cenário político ainda conturbado em torno da aprovação da Reforma da Previdência, mas o fato é que os analistas não estão conseguindo dimensionar, de forma correta, os impactos dessa atual crise e os desafios que temos pela frente. E esse desafio vai além da obtenção de um resultado mágico com o ajuste de R$ 1 trilhão preconizado pela proposta de Reforma da Previdência para os próximos 10 anos. Como diz o ditado: “o buraco é mais embaixo”. Fiz um compilado das cinco crises que enfrentamos no Plano Real, começando com a que ocorreu entre o primeiro trimestre de 1998, que durou até o primeiro trimestre de 1999, assim definido pelo CODACE (grupo de economistas que passaram a estudar e definir os períodos de recessão no Brasil) tendo durado exatos 5 trimestres. Desde então, todas as três crises que atingiram o Brasil tiveram curta duração. A de 2T01-4T01 (3 trimestres) foi ocasionada por um somatório de problemas internos e externos, daquelas combinações que apenas um Presidente azarado consegue vivenciar, como racionamento de energia, restrições de Balanço de Pagamentos e até um ataque terrorista na maior economia do mundo que resultou em uma forte desaceleração econômica internacional. Dois anos depois enfrentamos a recessão de 1T03-2T03 (2 trimestres) que foi gestada nos meses anteriores com a incerteza política da eleição ao final de 2002. Um longo período se passou até que tivemos a breve recessão de 4T08-1T09 (2 trimestres), ocasionada pelo que se denominou “subprime”, uma crise internacional sem proporções e que serviu como um ponto de mudança estrutural em diversos temas relacionados a forma de se fazer política macroeconômica. Desde essa crise, a política fiscal e monetária nunca mais foram as mesmas nos países desenvolvidos. E também no Brasil!! O gostinho de ver o Governo atuando para amenizar o cenário econômico negativo contagiou os políticos e passamos a assistir um arsenal de ações desencontradas no Governo Federal, como subsídios fiscais e de crédito, incentivo para gastos com compra de móveis e eletroeletrônicos travestidos de programas sociais, interferência nos mercados de energia (petróleo e elétrica) com o intuito de controlar a inflação, e uso desenfreado da máquina pública com contratações, reajustes de salário, uso de empresas estatais, dentre outras. Foi nesse processo silencioso que, desde 2009, começamos a gestar a próxima crise no Brasil, mas poucos alertavam para esse risco quando a bolha estourou e o tsunami econômico que nos atingiu resultou na mais longa e intensa recessão que já enfrentamos. Segundo o CODACE, foram 11 trimestres entre seu início 2T14 e o fim, delimitado para 4T16. Mas o Brasil cresce apenas 1,1% ao ano e estamos dizendo que a recessão acabou? Sim, porque a medida de recessão não está ligada diretamente ao número final do PIB, mas ao seu movimento cíclico. Se a recessão acabou, por que ainda crescemos pouco? Esse é o ponto desse artigo. As características que permearam a recessão 2T14- 4T16 são bem distintas das demais e, por isso, dessa vez é diferente. Em todas as demais recessões que passamos no Plano Real, tanto o Governo Federal quanto Estados e Municípios saíram com as contas públicas ajustadas. Mas isso não foi verdade na última recessão. O Governo Federal passou a ter déficits da ordem de 3% do PIB além de uma conta elevada de juros para pagar com uma estrutura inchada e rígida de gastos juntamente com uma dívida crescente. Esses elementos em conjunto criaram diversas limitações para a política fiscal em um ambiente em que o setor privado já paga impostos elevados, ou seja, não havia espaço para buscar recursos via aumento de impostos. Em outras palavras: “o Governo foi pego de calças curtas” e não possuía credibilidade no mercado para buscar financiamento que pudesse resultar em custos baixos de enfrentamento da recessão. Os dois anos que separaram o impeachment de 2016 foram marcados por mudanças importantes, com destaque para a reforma trabalhista, mas novos casos de corrupção e a incerteza com a eleição de 2018 limitou novas ações do Governo e, em especial, do “espírito animal” dos empresários (até os animais são racionais). O resultado é que o Governo perdeu a sua capacidade de ajudar o país em momentos como o atual e nunca precisamos tanto do setor privado para sair de uma crise. A nossa fotografia de hoje é a que mais se assemelha a um elefante. Grande, pesado e, o que mais preocupa, com memória boa de onde nasceu e instinto de voltar para lá.

Vokin GBV Aconcágua

Comentários dos Gestores

O mês de março, marcado por forte turbulência no mercado, fechou com alta de 0,21% para o Vokin GBV Aconcágua, enquanto o Ibovespa teve queda de 0,18%.

Como prevíamos e relatamos na última carta, a bolsa está tendo forte influência da reforma da previdência. A falta de articulação do governo em favor da reforma, confundindo a separação entre os poderes com a falta de diálogo com os congressistas foi exposta com a troca de farpas entre Bolsonaro e Rodrigo Maia, presidente da Câmara. A Bolsa, que atingiu pela primeira vez na história o patamar de 100 mil pontos em 18 de março, quando estava com mais de 5% de alta no mês, retornou aos patamares iniciais quando a briga entre os poderes se tornou evidente. Como são racionais, ambos entenderam que essa postura não era a melhor para o Brasil e trataram de amenizar a discussão. Além disso, Paulo Guedes, ministro da economia, assumiu de vez a articulação política, o que foi positivo para o mercado.

Nesse contexto, o ambiente lá de fora continuou favorável, com a bolsa americana (S&P500) subindo 1,8% no mês. O Banco central americano decidiu não aumentar os juros e sinalizar que não haverá nenhuma alta no ano, o que é positivo para economias emergentes como o Brasil. A mudança na postura do BC americano foi causada por uma expectativa menor de crescimento no país e no mundo. Vale ressaltar que esse mês foi o primeiro desde 2008 em que os juros de 10 anos ficaram abaixo da taxa básica de juros nos EUA, o que é um sinalizador claro de desaceleração e eventual re-cessão.

O reflexo desse cenário em nossas ações foi misto, com destaque positivo para os frigoríficos Minerva e Brasil Foods. Sobre a BRF, acreditamos que as melhorias operacionais e o ambiente macro mais favorável surtirão efeito nos resultados a partir deste ano. No mês, a empresa foi beneficiada pela gripe suína da China, que levou a uma menor oferta de porcos, com reflexo em uma menor procura por milho (ração para o porco e custo da BRF) e uma maior procura por frango (produto substituto ao porco e receita da BRF).

A diferença do preço do frango e do milho subiu e retomou os pa-tamares históricos, algo que prevíamos num prazo mais longo. Ou-tra notícia foi a condução do Lourival Nogueira Luz, VP de opera-ções, para o cargo de CEO, deixando Pedro Parente apenas como presidente do Conselho. As regras de governança do Novo Merca-do não permitem que a Diretoria e o Conselho sejam presididos pela mesma pessoa, dado os possíveis conflitos de interesse.

Os próximos meses, acreditamos, ainda serão marcados por discussões sobre a reforma da previdência, o principal fator quer deverá afetar a movimentação do mercado de ações aqui no Brasil. Nossa perspectiva continua otimista quanto ao resultado final.

Vokin K2 Long Biased FIA

Comentários dos Gestores

Em março, estes foram os principais fatos ou comunicados ao mercado das empresas dos Fundos:

AES TIETÊ: informou ao mercado que a Renova Energia S.A. aceitou sua a proposta de aquisição para o parque eólico Alto Sertão III, com capacidade energética de 400MW. Valores ainda não foram divulgados.

MINERVA: veio a público informar o seu guidance para 2019. A partir de uma taxa de câmbio de R$ 3,80, a estimativa para a receita está entre R$ 16,5 bilhões e R$ 17,5 bilhões.

SCHULZ: anunciou que, durante o mês de fevereiro, o controlador realizou a venda de 201 mil ações preferenciais, mantendo agora uma participação de 8,2 milhões de PN e 31,1 milhões de ON.

BRF: elegeu, através de seu Conselho de Administração, o seu atual Diretor Vice-Presidente Executivo Global, Sr. Lori-val Nogueira Luz Jr. para o cargo de Diretor-Presidente Glo-bal da BRF, substituindo Pedro Parente a partir do dia 17 de junho. Pedro Parente seguirá como presidente do Conselho de Administração.

SER EDUCACIONAL: comunicou que a gestora de recursos Oceana Investimentos adquiriu participação relevante na companhia ao deter 6,8 milhões de ações ordinárias, o que representa 5,14% das ações emitidas pela companhia.

IOCHPE-MAXION: concluiu seu programa de recompra de ações anunciado no mês de fevereiro deste ano, tendo sido adquiridas 132 mil ações ordinárias (em torno de 0,1% das ações totais).

FRAS-LE: divulgou que a receita líquida consolidada da Companhia, no mês de fevereiro de 2019, atingiu R$ 104,7 milhões – 52,6% maior que aquela de fevereiro de 2018. No acumulado do ano, a receita líquida consolidada totaliza R$ 209,2 milhões – 41% maior que no acumulado no mesmo período do ano anterior.

Vokin Everest FIC FIM

Comentários dos Gestores

Março foi marcado por um ambiente bastante volátil nos ativos domésticos, influenciado principalmente por problemas de articulação e foco do Presidente Jair Bolsonaro com relação ao início dos trâmites da reforma da previdência na Câmara dos Deputados. Problemas que envolveram, principalmente, o próprio Presidente da Câmara, o deputado Rodrigo Maia. Apesar da situação ter sido amenizada próximo ao final do mês com atuação direta do Ministro Paulo Guedes, houve uma redução na expectativa sobre o ciclo de reformas do novo governo.

No mês, também tivemos a decisão de manutenção da taxa Selic pelo Banco Central na primeira reunião presidida por Roberto Campos Neto, mantendo a perspectiva de um eventual novo corte apenas com o andamento da reforma da previdência. No cenário internacional, prevalece a perspectiva de manutenção do ambiente de bastante liquidez proporcionado pelas baixas taxas de juros das economias desenvolvidas, ainda que tenham aumentado as preocupações sobre o crescimento global.

Com relação aos principais indicadores locais, março encerrou com movimentos similares aos do mês anterior, porém com oscilações bastante acentuadas ao longo do mês: a bolsa fechou com nova queda (Ibovespa com -0,18%), dólar em alta contra o real (+4,23% no mês) e queda nas taxas de juros reais (levando à alta de 0,58% no IMA-B). Apenas como referência do tamanho da volatilidade, apesar do Ibovespa ter encerrado praticamente estável no mês, a variação entre a máxima e a mínima foi próxima a 10,00%.

Em função do ambiente descrito anteriormente, o fundo Everest encerrou o mês com pequena queda de -0,08%, ante 0,47% do CDI, sendo que, no acumulado do ano, o fundo apresenta rentabilidade de 2,40%, ante 1,51% do CDI. Os melhores resultados foram dos fundos Kadima High Vol (+5,01% no mês), SPX Raptor (+1,10%) e Absolute Alpha Global (+0,83%). Os fundos de pior desempenho no mês foram Paineiras Hedge (-2,34%), Gávea Macro Plus (-2,11%) e Apex Infinity 8 (-2,05%).

Em março foram realizadas três alterações na carteira, incluindo a entrada de dois novos fundos. A primeira movimentação foi o resgate total da posição direcional em juros reais (NTN-B 2035) adquirida logo após o primeiro turno das eleições do ano passado e que trouxe uma boa contribuição para o resultado. Em contrapartida, foram feitas alocações iniciais nos fundos Kinea Chronos e Absolute Vertex, ambos multimercados com perfil “macro”, operando preponderantemente no mercado local, porém com a diferença de que o Chronos possui volatilidade relativamente menor em função de um maior número de estratégias que compõem sua carteira, enquanto o Vertex opera um menor número de estratégias no curto prazo. Ambos os fundos possuem um excelente desempenho histórico e acreditamos que irão trazer uma boa contribuição para o resultado agregado do Everest.

A perspectiva segue otimista para o país ainda que, no curto prazo, se tenha aumentado a incerteza quanto à capacidade do governo em viabilizar a aprovação da reforma da previdência ainda no primeiro semestre e minimamente próxima da proposta original. Como essa reforma é a peça chave para endereçar parte do problema fiscal do país, os próximos meses devem ser de continuidade do ambiente volátil no mercado local enquanto se acompanham as negociações entre executivo e legislativo.